钜大LARGE | 点击量：182次 | 2023年11月08日
亿纬锂能: 在动力储能领域积蓄新的驱动力，未来成长更加清晰
◾公司2021年经营向好确定性较高，公司在小电池板块的竞争力和平台架构基本成型，有能力保持高质量发展和较快上升。而在针对动力和储能的大电池领域，软包、铁锂电池都具备了较强的竞争力且较好的盈利水平，培育中的方形三元电池也切入华晨宝马体系。除此之外，我们分析公司的方形电池还有可能在12/48V低压领域形成一个比较大的新业务单元；公司铁锂电池在商用车、储能市场外，未来也有可能通过创新产品进入国际客户电动乘用车体系。综合来看，公司正在积累新的上升驱动力，未来几年小电池、大电池有望齐头并进，维持强烈推荐评级，基于未来几年的上升确定性，上调盈利预测并上调目标价至125-135元。
摘要
2021年公司有较高的上升确定性。公司的锂原电池具有全球领先的竞争力，小型锂电池通过深度切入全球电动工具市场进而进入国内第一阵营，而金豆等微型锂离子在欧洲和我国市场都获得专利战胜利，总体看，公司小电池领域竞争力得到加强，未来有望保持高质量的较快上升；而在2021年，因为圆柱形电池产量翻倍以上上升，上升会加速。动力锂电池方面，公司持股51%的亿纬集能重要产品为软包动力锂电池，2010年初产量3GWh，2021年初已达10GWh；同时，公司持股30%的SK新能源（江苏）目前具备10GWh产量，并在扩建17GWh新产量。亿纬集能和SK新能源江苏公司重要客户为海外标杆客户，目前生产供应都很紧张，伴随产量陆续投放，软包锂电池有望实现大的上升和利润贡献。公司铁锂电池产量过去一年多实现数倍扩产并达到10GWh产量，伴随商用车恢复及储能等市场发展，铁锂业务贡献也会更突出。
公司在12/48V低压市场、新型铁锂领域积累新的上升驱动力。公司方形三元大电池还在培育和投入期，经过多年努力在2020年初终于切入华晨宝马电动汽车供应体系，2022年有望开始供货；同时，公司在方形三元电池领域针对12/48V市场的研发定制陆续获得突破，2020年底斩获宝马集团48V项目，业内反馈，公司和多家国际客户的12/48V低压项目也有比较好的机会，我们认为，公司有希望在这个领域开辟出一个比较大的新业务单元。公司的铁锂电池在客车、物流车市场保持了一定的市占率和稳定盈利，未来储能领域的贡献会进一步加大；同时，公司在储备和投入的圆柱形铁锂等创新产品，也有希望在未来几年进入国际乘用车市场。大动力板块是公司过去6年投入最大的方向，目前开始收获，这也将是公司未来上升的重要驱动力。
新型烟草投资收益有望快速上升。思摩尔的大客户如雷诺烟草、NJOY在海外市占率快速提升，而随着国内线下渠道建设见效，公司在国内的大客户也开始了快速上升。公司目前持股32.6%，其投资收益上升也将比较可观。
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-40℃最大放电倍率：1C
-40℃ 0.5放电容量保持率≥70%
投资建议：公司今年上升确定性高，而随着动力储能领域新上升点出现，未来的上升更清晰，继续强烈推荐，上调盈利预测并上调目标价至125-135元。
风险提示：动力锂电池客户开拓低于预期，多业务的管理风险，新型烟草政策扰动。
1.小电池平台化发展，进入高质量、超预期成长阶段
1.1锂原业务将在物联网大发展下上大台阶
公司锂原电池具有领先的竞争力。公司锂原过去10年毛利率都在33%以上，近年已达到40%，2019年毛利率提升4.2个ppt达到44%，公司有一定的定价权，其中1）锂亚电池出货量规模超过法国SAFT，规模已经全球第一。2）锂锰电池：规模国内第一，但在全球占有率不高，公司计划投资近5亿元建设的湖北新产量预计2019年下半年逐步达产。3）SPC电池性能介于锂原和锂离子之间，公司规模居前，综合优势也领先。
锂原业务将保持优异的发展。在万物互联的大趋势下，各类物联网应用中电源需求将随之井喷，除了2019年的ETC以外，包括智能电表、智能交通等需求形势中期向好，同时，其他物联网的零碎市场也在逐步出现，如家庭智能监控、烟雾报警、车辆维修报警等量大且比较容易标准化的市场。而长期看，锂原电池、小型锂电池将是重要电源供应方式。
1.2圆柱电池牢牢抓住工业消费类市场
圆柱电池供不应求。从2020年Q2开始，公司圆柱电池业务下游受益电动工具、电动两轮车等市场景气度高，公司圆柱三元电池供不应求，保持满产，同时随着稼动率和良率的提升，盈利能力继续提升，估算净利率超过10%。
产量大幅扩张。目前公司三元圆柱电池产量约3亿颗，为了应对下游供不应求，公司继续扩张产量，预计2021年可交货产量较今年新增1倍，出货规模有望大幅上升。
圆柱电池进入高质量、超预期发展阶段。公司2017年将圆柱三元电池切换至电动工具市场，目前已经站稳脚跟，并且冲击海外LGC、三星SDI的市场份额。据村田预计，2020年全球电动工具市场锂电池需求约24亿颗，2025年约44亿颗，行业保持稳健上升，不过随着国产替代进程开启，我国公司将加速渗透和发展。
1.3微型电池将走向更高的长期高度
亿纬锂能"金豆"电池迎来收获。2019年底公司已经开始启动"金豆"电池产业化，并切入海外主流TWS耳机品牌供应链，不过在后续发展中和海外巨头在专利方面出现冲突。2020年十二月和2021年一月国家专利局宣布Varta的2项国内纽扣电池专利无效，并且国际认定也在推进中，公司专利问题正在解决。
平台化将支撑对各种下游的快速定制和响应。公司形成了电化学材料、技术和工艺体系积累，这个体系支撑公司针对各种下游需求快速定制和响应，TWS是公司微型电池在可穿戴领域的一个成功应用，未来有望在新的丰富多彩的应用中获得更多的应用。
此外，公司其他小型消费类电池业务在电子烟、可穿戴设备领域已经迅速卡位，并持续拓展新的应用市场和标杆客户。
2.动力储能业务将进入爆发期
动力锂电池是公司过去5-6年在战略投入的方向。2010-2015年公司在消费类锂电池投入较多，固定资产规模爬升至3-4亿元，体量并不大。2016年以后，公司持续的大规模投入动力锂电池，固定资产迅速扩张，2020年前三季度约55.2亿元，同时在建工程也达到了18.9亿元。
2021年将是动力储能业务开始收获之年。公司铁锂电池已经具备竞争力，并且随着一些重要客户的开拓和储能等新的应用领域兴起，正在大幅扩张新产量。软包三元电池在2020年已经实现规模化出货，2021年产量达到10GWh，同时参股的SKI江苏子公司产量也在陆续投放，有望实现较显著的业绩贡献。方形三元突破宝马动力锂电池供应链后在2021年也有望启动供货，同时开辟12V冷启动电池、48V启停电池等新战场，陆续获得国际一线车企订单。未来几年，公司动力和储能板块都将是强上升、强投入的状态。
2.1方形三元开辟微/轻混电池市场
方形三元继续扩张。公司现有2.5GWh产量有望下半年开始进入量产阶段。同时，公司计划继续扩张5GWh产量，保障未来客户需求上升。
动力以外，开辟微/轻混电池业务。2020年七月，公司通告收到华晨宝马动力锂电池定点函，方形三元电池正式配套第一家海外大客户。
除动力锂电池以外，公司开辟轻混电池业务，2020年十月，公司通告收到宝马集团48V电池定点，并且正在陆续斩获国际一线车企的合作项目。此外，其他微/轻混电池中，公司也有12V冷启动电池上的产品储备，开启对铅酸电池的替代。公司正在微/轻混电池领域形成一个比较大的新业务群。
汽车电气化的发展路径。汽车电动化最早由12V启停系统替换传统铅酸蓄电池开始，随着12V启停系统逐步普及动力系统开始逐渐高压化。电动化整体发展路径是由12V到48V再到高压300V，符合由弱混到轻混，再逐渐向强混/插电混动发展，最后逐渐走向纯电动的发展路径。
12V系统中锂电池有望大规模替代铅酸电池。汽车中的12V电池系统重要用途是冷启动，同时也承载了车内一些低功率设备的供电需求，如车窗、照明等。目前12V系统的电池中铅酸电池仍有大量使用，重要系其技术成熟度高、安全性高、成本低等原因，不过其倍率性能一般、能量密度低（重量大）、循环寿命短等问题的暴露也使得锂电池开始对其进行逐步替代。
48V系统目前重要是欧洲车企应用，国内部分车企开始跟进。目前48V系统重要是欧洲豪华车企旗舰车型采用，比如奥迪A8、奔驰S560、S500、S450等，通常欧洲车企会将较为先进的技术运用于本公司的旗舰车型上，再逐步普及至其他车型。国内部分车企也在逐渐跟进使用，如长安CS55蓝动型、吉利博瑞GE等。
48V系统可以明显降低油耗并改善驾驶体验。48V混合动力系统可以实现滑行启停、动能回收、辅助加速等功能，降低油耗。根据测试，搭载48V系统的混动车型在欧洲油耗及排放评定标准NEDC的工况下，可以实现10%-15%的油耗降低。同时，随着汽车电子化渗透率加速，原有电压平台也无法适用，此外，48V系统对汽车的加速、刹车响应方面也有提升，整体的驾驶体验也会有较大幅度的提升。
电池成本在48V混动系统中占比最大。48V系统重要由系统电池、电机和直流变频器构成，而电池在48V系统的成本中占比超过了55%。根据行业估算，目前48V系统的单价在3000元左右，电池的成本在1700-1800元。
48V混动系统顺应严苛的油耗政策，未来市场规模巨大。目前世界各国有关油耗政策的要求愈发严苛，到2020年，我国规定乘用车新车平均油耗要控制在5.0L/100km以下，欧洲规定乘用车平均油耗要控制在4.0L/100km以下；到2025年，美国规定乘用车油耗应在3.9L/100km以下。有关车企来说，节能减排的压力巨大，而性价比高、节能效果明显的48V微混就变成了满足油耗政策下的首选。按照目前新能源汽车发展的路径来看，未来48V系统有望复制其高速上升，以欧洲市场为例，预计至2025年搭载48V混动系统的车辆有望达到320万辆，对应的市场规模将达80亿元左右。
2.2动力软包即将大规模放量
动力软包已经满产，2021年有效产量新增2倍。公司动力软包目前重要在子公司亿纬集能开展，公司持有该公司51%股权，剩余为SKI持有。目前已经具备9GWh产量，今年初将继续投产1GWh产量。同时，公司通过全资子公司亿纬动力（十一月收购10.11%的少数股东权益）的全资子公司亿纬动力香港和SKI设立合资公司SK新能源（江苏），获得30%股权。同时，SK新能源（江苏）产量由20GWh提升至27GWh，预计2020年底具备10GWh产量。
按照权益产量测算，公司在亿纬集能和SK新能源（江苏）分别享有5.1和8.1GWh产量。
下游客户持续突破。通过自身培育和战略合作模式并行，公司软包持续进入戴姆勒和现代起亚供应体系，此外公司还打入小鹏供应链，在小鹏P7的份额持续上升，十一月已达28%。
2021年业绩贡献将大幅上升。受益于下游客户高上升，以及份额扩张，软包业务产线维持高开工率，2020年前3季度亿纬集能实现营收和净利润14.7和0.8亿元，净利率5.5%。2021年公司亿纬集能有效产量已经达到9-10GWh，远超2020年，同时参股的盐城产量也将陆续贡献，软包三元业务在2021年的业绩贡献将大幅上升。
2.3铁锂大扩产，将持续开拓新客户和新应用领域
铁锂产量大扩张。公司原有2.5GWh产量，2020年下半年3.5GWh新增铁锂产量已经投运，目前公司铁锂产量已经超过10GWh，2021年底有望超过20GWh。
铁锂已经具备竞争力。在过去5年多的发展中，公司磷酸铁锂电池业务具有了较强的竞争力，已经持续盈利。同时，在国内车用动力锂电池装机中，公司排名一直位居前列。
新应用领域和新客户持续开拓。车用领域，除了传统的商用车客户外，公司在乘用车方向还在积极开拓新客户，未来有望陆续落地。
而在非车用领域，公司已经进行储能等新市场拓展，一方面，2016年参股沃太能源，持有12.49%的股权，该公司成立于2012年，主营户用和商用储能产品，并掌握EMS、BMS等方面的核心技术；另一方面，公司积极参和通信储能市场，2020年中标我国移动通信储能项目。随着下游新应用领域和新客户的开拓，以及产量扩张，公司铁锂业务有望强劲上升。
2025年全球储能市场空间超1500亿，有望接近2000亿。预计2025年国内用户侧、发电侧、电网侧、5G领域和国外用户侧对应的储能需求约为110Gwh，若按储能系统1.4元/wh计算，对应市场空间超1500亿。若在此期间内储能成本进一步下降，预计更多需求将被激发，需求新增对市场空间的影响可能会远超价格下降，届时市场规模有可能接近2000亿元。
储能将带来很大的铁锂电池需求。储能成本构成当中，电池占比最高，约为60%，同时储能多数采用磷酸铁锂电池，储能产业发展将给带来很大的铁锂电池需求。
3.新型烟草投资收益贡献有望继续上升
电子烟在全球烟民渗透率达到5%左右，而日本、英国的新型烟草渗透率可能已超过20%，并且中、美都可能加快加热不燃烧的推广（美国2019年五月份已经给PMI授予PMTA许可），我们仍然认为，新型烟草的发展态势不可逆。
思摩尔（公司持有32.62%股权）公司具有良好的客户结构，业务和技术体系覆盖Vapor（雾化电子烟）、HNB（加热不燃烧）两大体系，并开始在医药领域开始业务培育。
思摩尔的大客户如雷诺烟草、NJOY等公司的市占率在快速提升，同时，国内头部电子烟客户过去一年的驱动建设开始收效，思摩尔大客户悦刻等销量开始快速恢复。我们认为，公司持股32.62%的思摩尔经营将继续较快上升，并将带来良好的投资收益回报。
4.盈利预测
今年公司经营向好确定性较高：
1）软包三元电池产量翻倍以上扩张，并已经大批量出货海外和国内标杆客户；
2）铁锂电池产量持续扩张，在商用车以外，储能、乘用车领域也有望陆续突破；
3）圆柱三元电池产量有望翻倍，电动工具行业需求旺盛；
4）锂原、消费类等小电池平台进入良性发展阶段；
5）持股32.6%的思摩尔重要客户需求持续高上升。
未来2-3年公司动力储能电池板块有望进一步加速上升，软包锂电池将继续保持扩张态势；铁锂电池继续将保持高强度扩张，在乘用车、储能领域有望持续拓展标杆客户；方形三元电池在动力领域加速贡献，并有望拓展至微/轻混电池系统领域；
长期看好公司发展前景，维持强烈推荐评级，上调盈利预测，上调目标价至125-135元。
